[摘要]融资融券是当今证券市场中比较成熟的一项交易制度。我國在2010年引入了融资融券证券交易制度。在近些年发展过程中融资融券交易制度经历了四次发展，其规模得到了迅速扩大，对市场中股票的定价影响也更为显著，有关融资融券交易对A股股价影响的学术研究也在不断增多。文章基于波动非对称视角对融资融券交易对A股股价的影响进行分析，对融资融券发展进行概述，对其波动非对称性进行长短期分析，通过实证分析论证融资融券对我国证券市场A股股价的影响。 
　　[关键词]建筑工程;工程管理;重要性;创新方法 
　　[DOI]1013939/jcnkizgsc201918006 
　　关于融资融券的实际作用近些年争议不断，并没有明确的结论说明融资融券在证券市场中实际发挥的是稳定作用还是波动作用。融资融券在我国的发展时间比较短，但投资者对其关注度却比较高。从市场监管的角度来分析，股票市场的不断波动与市场资本的稳定程度相关，而在金融发展行业分析，证券市场的不断波动会直接影响资源的有效分配，并且会对经济发展产生影响。基于波动非对称性角度，对融资融券交易进行研究，论证分析其对A股股价的实际影响程度，对股票市场的稳定发展具有实际意义。 
　　1融资融券交易概述 
　　11融资融券的基本含义 
　　融资融券自2010年进入我国后就被广泛应用，其主要是指证券交易机构在进行证券交易过程中，将投资者的投资现金中的一小部分作为有价证券的抵押，证券机构为期垫付其余的所需现金，帮助投资者完成证券交易的行为活动。关于融资融券交易在不同的角度会有不同的见解，在证券交易机构的角度，就是交易机构在收取保证金后，向投资者提供购买证券交易进的过程。从投资者角度分析，是指其在投资交易过程中，提前向证券交易机构交纳的一部分担保物实现使用借入资金进行证券买入的过程，分析这两种角度的融资融券，并没有存在本质上的区别。 
　　融资融券在证券市场交易中发挥着明显的作用。首先，融资融券交易可以对证券市场缴费进行不断调整。在证券市场交易过程中，投资者会因为卖空市场的原因导致其面临一种单边市场，投资者无法对交易价格信息进行有效的获取，会导致股票交割被过分太高。在融资融券交易中，市场信息可以从股票价格中所反映，可以通过卖空方式对股价进行直接印象，对出价格失误的问题进行及时处理，促进证券定价的高效合理进行。其次，融资融券能够提高股票市场的流动性。在股票交易中，融资融券交易活动可以为股票交易市场提供有效的虚拟供给和需求，能够通过交易实现融资的买入与融券的卖出，通过大规模的融资融券交易能够有效的促进股票交易的高效流通。最后，融资融券交易能够有效稳定股票交易市场。在证券交易中的股票交易数量是固定的，因此市场中比较容易出现因需求的增加而导致价格的暴涨。股市中出现的暴涨与暴跌现象严重影响了股市的稳定，投资者通过融资融券进行交易，可以实现买空股价跌落的股票，卖空正在不断上涨的股票，而获得一定量的收益。通过这种交易关系的进行，可以有效的稳定股票市场中股票的价格，在一定程度上有利于避免股票价格的大幅度变化。 
　　12融资融券的特点 
　　融资融券交易从交易本质上而言是一种信用交易过程。信用是交易开展的基本条件，在融资融券交易中，投资者不需要与证券市场产生直接关系，而是通过第三信用结构实现整个交易过程，这里所提到的第三方信用机构就是证券公司。第三方的加入使得传统的股市交易得到了改变，出现了新的交易机制，投资者可以通过证券公司实现融资融券交易实现收益。在新的机制下，证券市场中的股票交易数量能够保证在一个稳定的交易量范围之中，对证券市场的发展具有明显的稳定作用，这也就是融资融券交易的主要特点。以下对融资融券的特点进行说明： 
　　第一，信用双重特性。融资融券在证券交易市场中是一个信用交易的过程。在此过程中，证券市场的买卖中投资者可以通过缴纳保证金的方式来提高自身证券买入的数量，或者是借出数量，在交易过程中投资者与证券管理机构存在借贷关系，大部分的证券都是证券机构所持有的，因此，站在信用角度分析，融资融券交易过程存在着双重信用的特性。 
　　第二，杠杆特性。融资融券交易中出现的保证金缴纳步骤体现了财务杠杆的基本原理。在交易过程中，证券交易中的投资方能够使用与原来等额的货币获取到更加多的证券，提高了市场中投资者的实际效益。对于融资融券中存在的财务杠杆效应要注意分析，因此财务杠杆存在着分明的双面性，这也就导致投资者在融资融券交易中可能存在比较大的获利，也可能出现比较严重的损失。对于财务杠杆的利用需要及时关注到证券市场发展走势，注意证券交易带来的实际收益情况，发挥收益效果，尽量避免出现损失问题。这对证券市场中的投资者而言是巨大的挑战。 
　　第三，市场特性。在我国金融市场中主要包含两个主要的交易市场：一个是资本交易市场，另一个是货币交易市场。在证券交易中的融资融券交易方式实现了对这两个市场的有效沟通。在资本市场与货币市场交易中都坚持以融资融券作为交易的直接沟通方式，并保证了资金的高效运行，融资融券交易开展中出现的市场连接性对金融市场的发展提供了重要的保证。 
　　第四，宏观特性。在融资融券的交易过程中，投资者需要提前向证券交易机构缴纳一定数量的保证金，此部分金额就是交易过程中的初始保证金额，在后续的交易中，证券交易机构会根据市场的发展情况而改变保证金金额，在股票交易市场中出现违背投资者利益的情况时，证券公司会要求投资者增加保证金，保证金的额度大小由 证券交易监管机构设置。在交易过程中的保证金是一种货币政策工具，并且可以根据市场的发展走向不断调整，有着一定的宏观调节特性。 
　　2波动非对称视角下的融资融券分析 
　　21波动非对称性的长期分析研究 
　　我国融资融券交易的起步比较晚因此在前期阶段发展较慢，近些年在经济水平的不断提高下，融资融券交易数量以及金额都得到了明显增加。在2014年之后，融资融券得到了迅猛的发展，交易中余额资金超过了2万亿。在上海证券交易所与深圳证券交易所的交易总额中，融资融券交易金额已经超过了二者的25%，成交数量大幅度上升。在交易中融资与融券之间也体现了不同的表现。通过数据收集，得到了2013年1月—2016年2月之间融资融券交易中的所有482支股票，并根据交易额的差别绘制了交易额折线图。详细数据信息见图1。
通过观察分析折线图可以看出证券市场中的融资交易额明显大于融券交易額。根据数据收集得出2013年1月—2016年2月融券的成交金额为6537亿元，而融券的交易金额仅为513亿元，二者之间差距比较明显。通过分析可以确定融资融券交易中的波动非对称性比较明显。之后通过专业的计算机软件对数据进行非参数检验分析，可以判定融资融券交易中存在着长期波动非对称性。 
　　22波动非对称性的短期分析研究 
　　在对融资融券的短期非对称性分析研究中需要根据股票市场的变动情况确定为平衡融资融券易行情，牛市融资融券交易行情以及熊市融资融券交易行情。以下对其进行主要分析说明： 
　　第一，平衡市行情对融资融券交易的影响。样本选择为2013年2月—2014年10月的数据资料作为样本对象，根据需要绘制融资融券与股市的成交额折线图。详细数据信息见图2。 
　　在图中可以清晰地看出融资成交额在样本期间的成交数量比较大，根据数据信息确认，我国两大证券交易所中的融资交易额为3283亿元，而融券的交易额为543亿元差距比较大。同样在数据比较后对短期调查数据进行非对称性分析，选取融资融券的交易额数量作为计算数据，应用专业的SPSS软件进行检验分析确定得出融资融券交易中不存在相关关系型，融资与融券比较独立，不满足同一分部要求，存在着短期非对称性。 
　　第二，牛市中融资融券的短期非对称性分析。选择2014年11月—2015年6月的数据作为样本研究，此期间我国的两大证券交易市场的指数上涨均超过100%，符合牛市标准要求。根据需要绘制融资融券与股市的成交额折线图。详细数据信息见图3。 
　　在图中可以明显看到我国两大证券交易的融资成交额远远高于融券成交额。其中融资交易金额占到总额度的28%，而融券交易额只占总额的4%，两者差距比较悬殊。选取融资融券的交易额数量作为计算数据，应用专业的SPSS软件进行检验分析确定得出融资融券交易中不存在相关关系型，融资与融券比较独立，不满足同一分部要求，存在着短期非对称性。 
　　第三，熊市行情中融资融券交易的非对称性分析。样本为2015年6月—2016年2月的数据，此阶段深沪两大证券交易市场的交易指数的下降幅度达到了50%，符合股票市场的熊市标准。根据需要绘制融资融券以及股市成交总额的折线图，详细数据信息见图4。 
　　在图中可以看出两大证券交易市场中的融券交易额为666亿元，融资的交易额为19516亿元，相差水平比较大，出现这种情况极有可能因为投资者没有考虑到熊市的出现，错误的认识此次股票价格下降后仍会上涨，并在价格下跌期间进行融资交易，而导致融资金额剧增。 
　　综合而言，我国的牛市中存在反向波动对称性，熊市中存在着波动对称性，若融资融券交易能够在熊市中实现股票下跌，组织增长，在牛市中实现股票增长阻止下跌，那么股票交易市场中就会出现比较明显的助涨、助跌的作用，相反的话就会出现阻止增长、阻止下跌的作用。股市中的波动非对称性也会相对削弱。相关的结构逻辑关系见图5。 
　　3实证分析 
　　31 样本选取 
　　本次实证研究中的样本来自于深圳证券交易所与上海证券交易所，选择90只融资融券股票作为研究样本，在样本选取中要注意分析，选择数据序列比较长的股票。其中标的股票的融资融券认证时间越短其序列就会更短，如果选择这种股票将会直接影响都数据的准确性。除此以外，在样本选择中要选择具有代表性的股票，选择交易中流动次数比较多的作为研究样本。在2012—2015年，融资融券的股票交易金额在证券市场中的总金额占比在不断提升，年均占比已经达到了16%。融资交易金额明显高于融券交易金额，在样本中要对不具备资格的融资融券股票进行去除，最终实际得到76只股票。 
　　32模型设定 
　　本次研究中视同使用EGARCH-M 模型对股市波动的非对称性进行研究，详细的EGARCH-M模型结构如下： 
　　Rt=α0 Rt-1+α2 RIF00t+α3σ2t+εt 
　　ln（σ2t）=β0+ln（1+β1Nt）+∑Pi=1φiln（σ2t-i）+∑qj=1φjZt-j+（γ1+γ2Dbull+γ3Qmargintγ4QIF00t+γ5DbullQmargint+γ6DbullQIF00t）zt-1 
　　其中交易日的股票指数为Rt，，在均值方程中带入Rt-1可以计算得出交易中股票收益率的相关性。超额收益率的条件方差表示为σ2t，通过研究发现股票的收益率与波动率有着明显的正向相关关系。交易日的以及非交易日是影响股票波动的重要因素，分别使用Nt与Nt-1表示。交易日t的深沪300股指数当月合约的开盘日涨幅情况用RIF00t同样在均差方程中带入股票收益率可以及时地反映股指期货的价值轻情况，能够有效的分析出现货市场的价格走向，并有着一定的指导作用。在我国证券市场交易中，股指期货的商务开盘时间会比股市交易早，而下午的收盘时间会比较晚，这种现象的存在也使得模型中的股指期货收益率选择要尽量规避当天的收盘价涨幅影响。通过分析可以得出股指期货的开盘涨幅一般会比前一天的收益率更加高。 
　　在模型中的γ1～γ6是对股票交易市场中牛市情况和熊市情况的基本反映，其中包含了融资融券以及股指期货对股市非对称性波动的影响。波动非对称的实际比率使用单位A表示。在股市中如果出现A>1，则出现了利空消息的影响力大于利好消息，利空消息的波动影响力更大，股市因此会出现波动非对称性，如果出现了A<1的情况，则会出现利好消息影响大于利空消息，此时利好消息的影响力比较大，股市中也会因此出现反向波动非对称性，通过对模型中的参数γ3与γ5的研究分析，可以确定融资融券能够使股市波动出现波动非对称性现象。 
　　33结果及分析 
　　上证与深证的指数收益率均为正数值，这也说明了目前股市的基本情况良好。股市中的收益率Rt的最大数值约为10%，最小值为-9%，收益率的百分比变化比较大，以此说明股市在融资融券交易下的变化比较大，波动比较明显。相关的描述性统计表数据见表1。
在表1中，选取使用的73只股票样本的收益率，融资交易水平以及所占比例均有着明显的差别，其中股指期货QtIF00交易平均值为4546%，这也说明沪深300股的股指期货交易额是其成交指数的45倍以上，我国的期货交易提高了交易的水平在交易中各项交易内容均得到了改变，主要体现在保证金的提高和对交易量的限制，这也使得股指期货的交易比较稳定，融资融券在期间的作用并不突出，表现的比较稳定。 
　　通过实证分析可以确认股市中的波动存在着一定的非对称性，但从数据上并没有发现融资融券对牛市和熊市的产生造成一定的影响，因此可以说明融资融券在股票市场波动中以一种平衡的状态存在，影响效果并不明显。 
　　4结论 
　　综上所述，本文基于波动非对称视角分析了融资融券对股票波动的影响。全文对融资融券交易进行了简单介绍，对交易的功能与实际特性进行了分析，选取多组样本对融资融券的非对称性进行了论证，对应用的模型进行了分析说明，通过有效的数据对比，可以得出融资融券不会对股票交易市场产生十分明显的波动效果，融资融券交易活动 
　　的开展并不会影响我国股市的稳定，在未来融资融券发展中要及时总结经验，分析做好实证分析工作，促进我国资本市场发展不断完善相关交易制度。 
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